چالش‌های قیمت گذاری عرضه‌های اولیه

قیمت‌گذاری عرضه‌های اولیه یکی از چالش‌های اساسی بین سهامداران عمده، بورس‌ها و سرمایه گذاران است. روش‌های قیمت‌گذاری و کشف قیمت در سال‌های تحول اساسی داشته است. از روش قیمت گذاری ثابت و تخصیص تمام سهام به کارگزاری‌ها و عدم توزیع به حقیقی‌ها تا قیمت رقابتی و دسترسی همه افراد برای قیمت گذاری در سال‌های اخیر تجربه شده است و سیاست فروش به حقیقی ها به قیمت محدود و کشف قیمت توسط صندوق‌های سرمایه گذاری تغییر یافته است. این موضوع و فرآیند اجرایی آن و بهبود افشا اطلاعات سبب قیمت گذاری غیرهیجانی و حتی ارزان در عرضه‌های اولیه اخیر شده است. از سوی دیگر پس از تجربه سال ۱۳۹۹، در عرضه های اولیه الزام برای ارزشگذاری مبتنی بر خالص ارزش دارایی‌ها وضع شده است. این مهم ضمن ارائه اطلاعات مناسب به دلیل عدم بازده اقتصادی شرکت ها به ویژه شرکت‌های دولتی و نیمه دولتی، سبب اختلاف قیمت شدیدی بین روش های سودآوری و دارایی شده است.
از سوی دیگر، رویکرد ارزشگذاری مبتنی بر پیش‌بینی تولید و فروش است و ارزشگذاری‌های اخیر روند محتاطی داشته است. در عین حال مفروضات مهمی مانند نرخ بازده بدون ریسک و صرف ریسک و نرخ رشد اهمیت بالایی دارد. در حالی که در نرخ بدون ریسک و نرخ صرف ریسک، از نرخ های اسمی استفاده می شود، در نرخ رشد از نرخ‌های رشد واقعی بدون توجه به اثر تورم استفاده می‌شود. نتیجه این خطا، کاهش شدید در ارزشگذاری است. در حالی که رشد تاریخی شرکت‌ها رقم حدود ۲۰ تا ۳۰ درصد را نشان می‌دهد، در ارزشگذاری‌ها نرخ‌های بیش از ۱۰ درصد برای رشد بلندمدت به سختی پذیرفته می‌شود و متوسط تاریخی رشد عملا مورد استفاده قرار نمی‌گیرد.
از سوی دیگر هر یک از ارزشگذاری کاربرد متفاوتی دارند. مثلا روش FCFF و FCFE که مبتنی بر جریانات نقدی آزاد است برای رویکرد مدیریتی و کنترلی و فردی که بر جریانات نقدی شرکت تسلط دارد، کاربرد دارد، اما بدون توجه به کارکرد در روش‌های ارزشگذاری برای سهام خرد در عرضه‌های اولیه مد نظر قرار گرفته است. بنابراین ارزشگذاری‌ها به دلیل اعمال روش خالص ارزش دارایی‌ها و بعضا وزن بالا به آن و روش‌های غیرمرتبط برای سهام خرد، تورش به سمت بالا داشته و در نتیجه در کشف قیمت شاهد تومه مدیران صندوق‌های سرمایه گذاری و کشف قیمت منصفانه بوده‌ایم که به لطف افشا اسامی صندوق‌های خریدار، احتیاط و رقابت بالایی در خرید مناسب صورت گرفته است که به نفع بازار و سرمایه گذاران خرد است.

• سید فرهنگ حسینی، کارشناس بازارسرمایه

• شماره ۵۷۶ هفته نامه اطلاعات بورس